En los países de altos ingresos, la inflación se ubica en niveles de hace cuatro décadas. Como ya no es baja, tampoco lo son las tasas de interés. La era de “bajo por mucho tiempo” terminó, al menos por ahora. ¿Por qué ocurrió esto? ¿Será un cambio duradero? ¿Cuál debe ser la respuesta de las políticas?
Durante las dos últimas décadas, el Banco de Pagos Internacionales (BPI) ha ofrecido una perspectiva diferente a la de la mayoría de las demás organizaciones y los bancos centrales. En particular, señaló los peligros de una política monetaria ultralaxa, un elevado endeudamiento y la fragilidad financiera. He estado de acuerdo con algunas partes de este análisis y en desacuerdo con otras, pero su postura siempre ha sido digna de consideración. En esta ocasión, además, ofrece un valioso análisis del entorno macroeconómico.
El informe resume la experiencia reciente como “alta inflación, sorprendente resiliencia de la actividad económica y primeros indicios de graves tensiones en el sistema financiero”. Señala la opinión generalizada de que la inflación desaparecerá. Frente a ello, asegura que la proporción de artículos de la canasta de consumo con aumentos anuales de precios superiores a 5 por ciento superó 60 por ciento en los países de altos ingresos.
La fragilidad financiera hace que las respuestas de políticas sean más difíciles de calibrar. Según el Instituto de Finanzas Internacionales, la relación entre la deuda bruta mundial y el PIB era 17 por ciento mayor a principios de 2023 que antes de la quiebra de Lehman en 2008, a pesar de los descensos posteriores al covid. El aumento de las tasas de interés y el pánico bancario ya provocaron disrupciones.
¿Cómo nos metimos en este lío? Todos conocemos las perturbaciones de la oferta posteriores al covid y la invasión a Ucrania, pero, señala el BPI, “el extraordinario estímulo monetario y fiscal desplegado durante la pandemia, aunque justificado en su momento como póliza de seguro, parece demasiado grande, amplio y duradero”.
¿Lo que experimentamos ahora será un cambio duradero? No lo sabemos. Depende de hasta qué punto la inflación ha sido solo producto de perturbaciones de la oferta.
¿Qué hacer? El BPI a rgumenta que confiamos demasiado en las políticas fiscales y monetarias. Como consecuencia de eso, sacamos a nuestras economías de lo que denomina “la región de la estabilidad”, en la que las expectativas en gran medida se autoestabilizan. La distinción que hace entre cómo se comporta la gente en entornos de baja inflación y de alta es valiosa. Ahora corremos el riesgo de pasar de forma duradera de uno a otro. La evolución en los próximos años será decisiva. Por eso los bancos centrales deben ser más bien valientes.
El BPI argumenta, por ejemplo, que los responsables de las políticas debieron mostrarse más relajados ante una inflación baja, pero eso habría aumentado las posibilidades de que la política monetaria fuera impotente en una recesión.
Sigue sin convencerme que el objetivo de la política monetaria deba ser la estabilidad financiera. ¿Cómo argumentar que las economías deben mantenerse débiles para evitar que el sector financiero las haga estallar? Si ese es el peligro, hay que atacar de forma directa: eliminar la deducibilidad fiscal de los intereses y elevar las sanciones a las personas que hunden las empresas financieras.
El BPI siempre plantea grandes cuestiones. Esto tiene un valor incalculable, aunque uno no esté de acuerdo.