Bancos centrales tuvieron razón al actuar con dureza

“La estabilidad de precios es responsabilidad de la Reserva Federal y sirve como pilar de nuestra economía. Sin la estabilidad de precios, la economía no funciona para nadie. En particular, no lograríamos un periodo sostenible de condiciones sólidas en el mercado laboral que beneficie a todos”. De esta forma, Jerome Powell, presidente de la Fed, abrió su rueda de prensa después de la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto del 2 de noviembre en la que se decidió subir la tasa de los fondos federales en 0.75 puntos porcentuales, hasta 4 por ciento. Tenía razón. Es el deber del Estado garantizar que su dinero tenga un valor predecible. Los bancos centrales son los encargados de esta tarea. Últimamente están fallando mucho. Es una necesidad y una obligación rectificar esta falla.

Entre septiembre de 2019 y septiembre de 2022, los niveles generales de los precios al consumidor subieron 15.6 por ciento en Estados Unidos, 14.1 por ciento en Reino Unido y 13.3 por ciento en la eurozona. Si los bancos centrales hubieran alcanzado sus objetivos, estos niveles de precios habrían subido poco más de 6 por ciento.

Hay buenas excusas para este fracaso, sobre todo las disrupciones provocadas por el covid-19 y luego la invasión de Rusia contra Ucrania; sin embargo, el resultado no se debe solo a las perturbaciones de la oferta. En los tres años transcurridos hasta el segundo trimestre de 2022, la demanda nominal creció 21.4 por ciento en EU, 15.8 en Reino Unido y 12.5 por ciento en la eurozona. Esto equivale a un crecimiento anual compuesto de 6.7, 5 y 4 por ciento, respectivamente. Estas tasas de crecimiento de la demanda son incompatibles con una inflación de 2 por ciento en estas economías, en especial en Estados Unidos y Reino Unido.

No hace mucho tiempo, a muchos les preocupaba que la inflación hubiera sido demasiado baja durante demasiado tiempo. En agosto de 2020, la Fed anunció una nueva “Declaración sobre los objetivos a largo plazo y la estrategia de política monetaria”. En ella afirmaba que “después de los periodos en los que la inflación se ha situado por debajo de 2 por ciento, la política monetaria adecuada tendrá como objetivo lograr una inflación moderadamente superior al 2 por ciento durante algún tiempo”. Es difícil argumentar que el posterior rebasamiento de la inflación ha sido “moderado”. Lo más importante es que transformó la historia. En EU y Reino Unido, el aumento del nivel de precios en la última década equivale a un incremento anual compuesto de 2.5 por ciento. Al final de esta década, ese nivel es alrededor de 6 puntos porcentuales más alto en ambos países de lo que habría sido si se hubiera alcanzado el objetivo de precios; sin embargo, la gente no argumenta que la simetría ahora exija una inflación por debajo del objetivo, tal vez de 1 por ciento durante seis años. En la eurozona, en cambio, la inflación de la última década regresó al objetivo de 2 por ciento.

La idea de que hay que corregir lo pasado no es sensata, pero si la gente llega a la conclusión de que los bancos centrales solo compensan la baja inflación pasada, no la alta, y que los choques de inflación son más probables que los de deflación, también pueden concluir, con razón, que el indicador no alcanzará un promedio de 2 por ciento. Esta opinión se verá reforzada por el hecho de que las instituciones adoptan la política ultralaxa con más entusiasmo que a la inversa. En resumen, la gente pensará que tienen un claro sesgo inflacionario.

Esto no solo es historia antigua, ni mucho menos. Debe determinar lo que hacen los bancos centrales ahora, y es más cierto en EU, donde la contribución de los incrementos presumiblemente temporales de los precios de la energía y los alimentos es menor que en otros lugares y, por tanto, los factores internos de la inflación son mucho más importantes.

Estos antecedentes refuerzan los argumentos, ya de por sí sólidos, para volver al objetivo cuanto antes. Así que, mientas más tiempo se mantenga la inflación alta, más se elevará el nivel de precios por encima de lo que debe ser y, por tanto, mayores serán las pérdidas acumuladas para quienes confían en la estabilidad del dinero. Esto avivará la ira. También hará más esencial que los perdedores que puedan hacerlo recuperen sus pérdidas. Eso hará que las espirales de precios y salarios sean más duraderas. Además, mientras más tiempo permanezca la inflación por encima del objetivo, más probable será que las expectativas estén “desancladas”. Eso hará más difícil la tarea de restaurar la credibilidad y los costos de hacerlo serán mayores. La peor posibilidad de todas no será que la desinflación se lleve a cabo con demasiada lentitud, sino que los responsables de las políticas se rindieran muy rápido.

Frente a esto, se argumentará que existe el riesgo de crear turbulencias financieras y una recesión mundial profunda que puede incluso llevar a las economías a una deflación crónica al estilo japonés. Esto es un peligro. Es la razón por la que la escala y la duración del apoyo fiscal y monetario del pasado fue un error, en especial en EU, como Lawrence Summers argumenta desde hace mucho tiempo.

Sin embargo, es difícil argumentar que una tasa de interés de 4 por ciento es muy ajustada en una economía con una inflación subyacente de 6.3 por ciento. Esto es aún más cierto para el 3 por ciento del Banco de Inglaterra y el 2 por ciento del Banco Central Europeo. Si los sistemas financieros no pueden sobrevivir ni siquiera a estas tasas bajas, están en una condición mala.

Los errores políticos del pasado han interactuado con una serie de grandes crisis para generar alta inflación; sin embargo, esos errores son reales y significativos. Cabe destacar, por ejemplo, que las perturbaciones comparables de los precios de energía y alimentos a principios de la década de 2000 no generaron una inflación tan elevada como la actual en EU. La demanda acumulada también ha sido fuerte. Esto tiene que corregirse, con firmeza y rapidez, si se quieren sentar las bases de un crecimiento renovado. Los riesgos del endurecimiento son reales, pero los de dejar que la inflación se arraigue son mayores. Como dice Macbeth, si uno tiene que hacer algo difícil, “estuvo bien/se hizo rápido)”.