Entre el 27 y el 29 de agosto tuvo lugar en Jackson Hole, Wyoming, el simposio anual de política económica organizado por el Banco de la Reserva Federal de Kansas. Su tradicional discurso de apertura, a cargo del presidente de la Reserva Federal (Fed), suele ser uno de los eventos más seguidos por los mercados financieros. Este año tenía un interés adicional: era la primera participación de Kevin Warsh como presidente de la Fed.
Warsh no utilizó el foro para anticipar una decisión concreta para la próxima reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC). Su mensaje fue, sin embargo, relevante en dos dimensiones. Por un lado, reafirmó una postura cautelosa frente a una inflación que continúa por encima de la meta de 2 por ciento, dejando abierta la posibilidad de un endurecimiento adicional. Por otro lado, explicó con mayor claridad una concepción de la comunicación que ya había comenzado a mostrar desde su llegada a la Fed. No se trata de la visión predominante entre los bancos centrales desde la crisis financiera global, donde la orientación futura ha sido una herramienta habitual, sino de una postura más escéptica sobre el valor de anticipar la trayectoria de las tasas de interés y más inclinada a que los mercados formen sus expectativas a partir de los datos.
La primera señal se produce en un contexto en el que la economía estadunidense aún no muestra signos claros de enfriamiento. El empleo continúa en niveles elevados, el consumo mantiene dinamismo y la inflación permanece por encima del objetivo de la Fed. En julio, su medida de precios de referencia aumentó 3.7 por ciento interanual y su componente subyacente avanzó 3.3 por ciento. Con una actividad resiliente y una inflación persistente, Warsh enfatizó que la Fed debe estar convencida de que la inflación converge de forma sostenida y suficientemente rápida hacia su objetivo. De lo contrario, advirtió, todavía “queda trabajo por hacer”.
Los mercados interpretaron el mensaje como más restrictivo de lo esperado. Aumentó la probabilidad asignada a un nuevo incremento de tasas en septiembre, se elevaron los rendimientos de los bonos del Tesoro de corto plazo y el dólar se fortaleció frente a varias monedas. El contraste con Jackson Hole de 2025 es evidente: mientras el entonces presidente de la Fed, Jerome Powell, contribuyó a consolidar expectativas de recortes, un año después Warsh volvió a colocar sobre la mesa la posibilidad de nuevos incrementos.
Para América Latina y el Caribe, una Fed más restrictiva supone, en principio, un entorno externo menos favorable. Tasas más altas en Estados Unidos pueden encarecer el financiamiento de gobiernos y empresas, generar presiones sobre las monedas locales y reducir el margen para que los bancos centrales de la región continúen bajando sus propias tasas. También pueden elevar el costo de refinanciar la deuda soberana, particularmente en países con grandes necesidades de financiamiento o menor espacio fiscal.
Pero la experiencia reciente obliga a matizar esta lectura. Durante el último ciclo de endurecimiento de la Fed, las economías emergentes mostraron una resiliencia mayor que en episodios previos. En particular en América Latina, la sensibilidad de los rendimientos soberanos a los movimientos de las tasas estadunidenses disminuyó considerablemente respecto del taper tantrum de 2013. Mejores marcos monetarios, tipos de cambio más flexibles, mayores reservas y mercados financieros locales más desarrollados han contribuido a ampliar el margen de maniobra frente a shocks externos.
A ello podría estar sumándose un cambio todavía incipiente en el propio sistema financiero internacional. Las crecientes preocupaciones sobre la trayectoria fiscal de Estados Unidos y una relación menos estable entre el dólar y los episodios de aversión global al riesgo han abierto un debate sobre si los activos estadunidenses conservan intacto su tradicional papel de refugio. No hay evidencia suficiente para hablar de una pérdida estructural de ese estatus, pero sí indicios de que algunos de los mecanismos que históricamente amplificaban los shocks de la Fed hacia las economías emergentes podrían estar debilitándose.
Jackson Hole introdujo, además, una segunda dimensión. Desde el comienzo de su gestión, Warsh ha mostrado reservas frente al uso intensivo del forward guidance. Este simposio fue la ocasión para explicar con mayor claridad la lógica detrás de esa postura. Su cuestionamiento no parece dirigirse a la comunicación como instrumento de política monetaria, sino a una forma particular de utilizarla: aquella en la que el banco central intenta orientar de manera muy precisa las expectativas sobre sus decisiones futuras.
La distinción es importante. Una Fed menos dispuesta a señalar una trayectoria de tasas no es necesariamente una Fed menos transparente o más discrecional. Pero sí puede significar que los mercados dispongan de menos señales para anticipar sus decisiones y deban actualizar con mayor intensidad sus expectativas ante cada nueva pieza de información. Sorpresas en los datos de inflación, empleo o actividad podrían entonces generar movimientos más pronunciados en los rendimientos de los bonos del Tesoro, el dólar y los precios de otros activos.
Para América Latina, ambas dimensiones importan por razones diferentes. Una Fed más restrictiva afecta el nivel de las condiciones financieras externas; una Fed que ofrece menos orientación sobre su trayectoria puede aumentar la incertidumbre alrededor de ellas. Pero ninguno de estos efectos es mecánico. Importa también por qué se mueven las tasas estadunidenses: un aumento asociado a una economía más dinámica puede venir acompañado de una mayor demanda por exportaciones de la región; uno provocado por una sorpresa monetaria restrictiva tendrá consecuencias distintas.
Tampoco todos los países recibirán estos shocks de la misma manera. Las economías con marcos monetarios creíbles, posiciones fiscales que les permitan absorber shocks, reservas adecuadas, menor exposición cambiaria y mercados de deuda domésticos más profundos estarán mejor preparadas para enfrentar movimientos abruptos en las condiciones financieras internacionales.
En este escenario, el rol de CAF- Banco de Desarrollo de América Latina y el Caribe es acompañar a los países de la región en la construcción de esa resiliencia. Su aporte no pasa sólo por proveer financiamiento en momentos de tensión, sino también por apoyar capacidades que reduzcan la vulnerabilidad frente a shocks externos: marcos fiscales más sólidos, financiamiento de largo plazo, mercados locales más profundos e inversiones que eleven la productividad.
La Fed seguirá siendo determinante para la región, pero quizá menos de la manera mecánica en que lo fue en otros episodios. Los emergentes parecen haber ganado capacidad para absorber sus movimientos al mismo tiempo que algunas relaciones tradicionales en los mercados financieros globales se han vuelto menos estables. En ese contexto, la mejor respuesta no es intentar adivinar el próximo movimiento de la Fed, sino seguir construyendo economías capaces de absorberlo.
Por Jessica Roldán, Nicole Perelmuter y Oswaldo López
*Los autores forman parte de la Dirección de Estudios Macroeconómicos – CAF, Banco de Desarrollo de América Latina y el Caribe