Todas las tardes a las 12:45, la Reserva Federal de Estados Unidos hace algo que parece un poco extraño, pero que tiene un propósito perfectamente racional. Toma parte de los 5.2 billones de dólares de bonos del Tesoro que mantiene en su balance, transfiere la propiedad de algunos de ellos a fondos del mercado monetario y bancos comerciales, y luego se acredita con efectivo, por la misma cantidad. Al día siguiente, invierte la transacción: vuelve a comprar los bonos del Tesoro, pero esta vez pierde un poco de dinero. Compra alto y luego vende bajo. A propósito.
Los bancos y los fondos del mercado de dinero participan porque tienen mucho efectivo y no tienen ninguna idea mejor de qué hacer con él. La Fed les ofrece esta pequeña utilidad como una especie de tasa de interés: las denominadas transacciones de recompra (repos) inversa establecen un piso de interés en el mercado monetario.
Todo es racional, pero durante el año pasado, el volumen diario de repo inversa creció, de cero a 900 mil millones de dólares. Eso es mucho dinero adicional. En teoría, eso debe dar a las instituciones de crédito la confianza para reducir sus propias tasas y hacer que los préstamos sean más atractivos.
Esa es la forma como los banqueros centrales prefieren hacer su trabajo: comprar o vender un conjunto de activos, arrastrar una tasa de interés clave al lugar correcto, establecer expectativas y esperar que las demás tasas de interés se alineen y sigan el ejemplo. Eso sucede con algunos tipos de deuda, pero no está funcionando como antes para todas las tasas. Las razones no están claras. Es posible que no sea culpa de la Reserva Federal, pero es problema de la Fed.
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Los responsables de las políticas citan el párrafo de la Ley de la Reserva Federal sobre política monetaria: los mandatos de la Fed son el pleno empleo y la estabilidad de precios, pero señala que el banco “mantendrá un crecimiento a largo plazo de los agregados monetarios y crediticios proporcionales al potencial de la economía a largo plazo para subir la producción”.
Esa cláusula es un trabalenguas y los responsables de las políticas suelen tratarla como una ley arcaica, pero es una “orden”. La cláusula ordena a la Fed a asegurarse de que los diferentes tipos de nuevos dólares se produzcan a un ritmo constante, de manera que se utilicen de forma productiva. Eso no es algo fortuito. Es lo que hace la Fed.
La Fed no produce todos los dólares de la economía. Cualquiera que haga un nuevo préstamo hace nuevos dólares. Cuando pides prestado la institución crea dólares nuevos y te los entrega a cambio de la promesa de recuperarlos todos con intereses. Cuando hay más préstamos, hay más dólares. Cuando quienes piden préstamos los pagan, hay menos dólares.
Los macroeconomistas solían pensar en agregados, formas de sumar todos los dólares. Cuando alguien hace un préstamo, esos dólares aparecen como efectivo, depósitos bancarios o del mercado monetario. Un agregado monetario es una manera de contar los dólares. Un agregado de crédito es una forma de contar los préstamos.
Pero los agregados son difíciles de calcular, porque cada día se descubre una nueva forma de hacer un préstamo. Así que en las décadas de 1980 y 1990, la banca central renunció a los agregados. La Fed no tiene como objetivo el suministro total de dólares. En cambio, se basa en una sola tasa de interés y un enorme supuesto: sí puede mover esa tasa de interés hacia arriba o hacia abajo, todas las demás tasas de interés seguirán el ejemplo.
Las tasas de interés de las hipotecas y los bonos corporativos aún se mueven en ciclos alrededor del camino de la Fed, pero las tasas de los préstamos para automóviles comenzaron a divergir durante la pandemia. Las tasas de interés sobre los saldos de las tarjetas de crédito han subido constantemente desde 2011. Los préstamos bancarios que utilizan las pequeñas empresas no están creciendo al mismo ritmo que los bonos corporativos para las firmas grandes.
Cuando la Fed compra bonos del Tesoro crea solo un tipo de dólar: una reserva, un tipo de depósito que los bancos comerciales pueden mantener. Pero, por ejemplo, las reservas se comportan de manera diferente a los dólares que crea un banco comercial para el saldo de una tarjeta de crédito. O para un préstamo de un coche.
La Reserva Federal piensa en todo este tipo de dólares, pero no se siente cómoda con estar a cargo de ellos. Ellos no asignan crédito, aunque la Fed ya está asignando crédito. Ya empujó tantos dólares de reserva que los bancos no saben qué hacer con ellos. ¿Es eso es aumentar la capacidad productiva?
Cuando la Fed se reúna debemos preguntar sobre el pedal del acelerador: ¿van a aflojar? El cigüeñal de ese motor tiene que conectarse a algo. Tiene que generar nuevos dólares productivos en cada parte de la economía real. Es hora de pensar en todos esos diferentes tipos de dólares. La transmisión entre el cigüeñal y las ruedas es política monetaria. Está justo ahí en el mandato.