Si hay una sencilla lección que tomar de la caída del mercado de la semana pasada es que hay fragilidad en la complejidad. El brote de coronavirus, al igual que el tsunami de 2011 en Japón y las inundaciones en Tailandia que perturbaron la industria automotriz y de productos electrónicos, o el terremoto de 1999 en Taiwán que detuvo la industria de semiconductores, nos mostró las vulnerabilidades de nuestra economía altamente interconectada y de las cadenas mundiales de suministro.
Esta vez, el detonante es un brote que se propaga al exterior desde China, que todavía es la fábrica del mundo así como su segunda economía más grande. Llega en un momento en que la política de EU está en cambio constante, y estamos en medio de lo que Ray Dalio, fundador del fondo de cobertura Bridgewater, calificó recientemente como un “cambio de paradigma” tanto para los mercados como para las economías. Esta es una nueva era en la que se van a aplicar pocas de las antiguas reglas.
La semana pasada, Goldman Sachs advirtió a los inversores que esperaran un crecimiento cero de las utilidades de las compañías estadunidenses este año, sobre todo debido al creciente impacto del virus. Pero me pregunto qué tanto crecimiento de utilidades podrán esperar las grandes corporaciones incluso después de que se desarrollen las infecciones y lleguen los resultados de las elecciones presidenciales de noviembre en EU.
En esta era nueva e inestable, las principales fuerzas que han impulsado los márgenes de utilidades en los últimos 40 años más o menos —la globalización, el aumento de la concentración corporativa, una menor carga fiscal para las corporaciones frente a los trabajadores y una mayor parte de la riqueza que va a las empresas en comparación con los trabajadores— todas se enfrentan a los vientos en contra.
Los márgenes saludables de las corporaciones multinacionales extremadamente optimizadas y extremadamente complejas de la actualidad dependen en gran medida de su capacidad de fabricar en China, vender en Estados Unidos y Europa, y acumular riqueza donde sea más conveniente, sobre todo en destinos fiscales favorables como Hong Kong, Dublín o Las Islas Caimán.
Como el socio fundador de Gavekal Charles Gave escribió en una nota para el cliente la semana pasada, estas compañías se han vuelto tan optimizadas, rápidas y de alto rendimiento como el jugador de rugby inglés Manu Tuilagi. “Sin embargo, como saben los fanáticos de Inglaterra, el problema con Tuilagi es que las lesiones significan que rara vez está disponible para ponerse la camisa blanca. Cuanto más optimizado es un sistema, más frágil se vuelve potencialmente”.
Desde hace años me he preguntado cuándo la fragilidad inherente a las multinacionales globales complejas las obligaría a cambiar sus modelos de negocio, y creo que ya llegamos a ese momento. Creo que el coronavirus acelerará el desacoplamiento de los ecosistemas económicos de EU y China, aumentando la regionalización y la localización de la producción. Eso puede resultar en “cadenas de suministro menos eficientes pero más resistentes”, dice Mike Pyle, jefe de estrategias de inversión global de BlackRock. También cree que la tendencia hacia el desacoplamiento y la desglobalización se acelerará a raíz del virus.
Una retirada de la globalización sin restricciones puede venir con algunas ventajas (consulte el libro de Raghuram Rajan para obtener más información al respecto). Sin embargo, le costará más a las empresas a corto y mediano plazo. Solamente hay una cantidad determinada de falta de producción que países como Vietnam pueden recoger rápidamente de China.
Si el desacoplamiento continúa, las multinacionales tendrán que tomar decisiones costosas en torno a la mano de obra, la productividad y el transporte para poder manejar alejarse de China. Eso es algo con lo que cuentan muchos inversores, dado que los dos ganadores más probables de las elecciones presidenciales de 2020 en Estados Unidos, Donald Trump o Bernie Sanders (ahora considerado por muchos como el favorito de los candidatos demócratas), ambos creen que un mayor nacionalismo económico es algo bueno.
A Sanders y a muchos otros demócratas también les gustaría frenar la concentración corporativa, lo que ha ayudado a aumentar los márgenes pero que ha reducido los ingresos fiscales del gobierno, la participación de los ingresos de la mano de obra y la competencia. Muchos en los dos partidos principales de EU (Sin mencionar en Europa) estarían encantados de frenar el poder de las grandes compañías de tecnología, que son responsables de la mayor parte del S&P 500, por diversas razones políticas, desde la seguridad nacional y las preocupaciones de competencia hasta la privacidad y la justicia fiscal.
La política fiscal de empobrecer a tu vecino (a la que Estados Unidos capituló en 2017 con los recortes fiscales y los cambios en las reglas de la administración Trump) reforzó los márgenes corporativos durante décadas. Pero eso también parece estar cambiando, ya que algunos países europeos gravan a los gigantes tecnológicos, la OCDE presiona a los estados miembros para que trabajen juntos en las nuevas reglas fiscales digitales, y los estados, incluyendo California, consideran cosas como un impuesto sobre dividendos digitales. En un mundo donde los populistas están ganando influencia, es difícil imaginar que los impuestos corporativos o la participación laboral de los ingresos van en cualquier dirección menos hacia arriba.
Mientras tanto, el fantasma de un crecimiento más lento o incluso una recesión en noviembre hace más probable una presidencia de Sanders. Incluso si Trump fuera reelegido o la Reserva Federal de EU aprobara una mayor expansión cuantitativa, dudo que los márgenes de utilidades corporativas de Estados Unidos vuelvan a alcanzar niveles cercanos a los que han tenido en los últimos años.
Trump, como era de esperar, insta a los inversores a comprar acciones. Pero la respuesta correcta a ese consejo depende de si crees que vamos a volver a los negocios de manera normal para el largo plazo. Yo no lo creo.
Auguran mayor castigo a mercados
Especialistas estiman que hoy los mercados bursátiles mundiales caerán aún más tras una contracción récord de los sectores manufacturero y de servicios de China por el brote de coronavirus, lo que ilustra el potencial que la epidemia tiene para impactar a la economía mundial.
Las bolsas esperan reacción de EU
Información de Reuters indica que el brote ya causó trastornos masivos en la industria y la peor caída semanal de las acciones estadunidenses desde la crisis financiera. Los inversionistas creen que los próximos días revelarán si el brote se está acelerando en EU y cuán preparado está Washington para enfrentar la epidemia.